Инфляцию можно будет прогнозировать тогда, когда за счет Нацбанка перестанут наполнять бюджет — Дмитрий Сологуб

Для центробанков экономически развитых стран вместо курса контролировать уровень инфляции — обычное дело. У нас же долгие годы концентрировались на курсе, и только сейчас в приоритеты вышел контроль инфляции. Инфляционное таргетирование — давно известный, и хорошо зарекомендовавший себя в мире инструмент для развития экономики, но он требует ряда реформ, а главное — изменение подходов к деятельности Нацбанка.

Готова ли Украина к внедрению инструмента для прогнозирования и контроля инфляции, что для этого нужно сделать, и когда у нас реально может заработать инфляционное таргетирование, Delo.UA узнавало у главного аналитика Райффайзен Банка Аваль, экс-сотрудника МВФ Дмитрия Сологуба.

Готова ли экономика Украины к переходу на инфляционное таргетирование?

Прямо сейчас не готова — условия не способствуют. Мы же видим, какое пошло давление на обменный курс. Для инфляционного таргетирования нужно, чтобы рынок был более-менее свободен, чтобы участники рынка могли с помощью разных инструментов хеджировать свои риски и так далее.

Сейчас речь идет скорее о том, чтобы какими-то административными ограничениями успокаивать давление на курс, потому что оно не связано с макроэкономическими тенденциями. А связано с настроениями населения, войной в восточной Украине и так далее. Поэтому сейчас, мы находимся на таком этапе, когда вроде бы внедрять инфляционное таргетирование и не стоит.

Но дело в том, что это длительный процесс и там много вещей, которые нужно начинать делать прямо сейчас, чтобы они принесли результат через какое-то время.

Например?

Есть несколько основных моментов. Целью экономической политики является повышение благосостояния населения. Центральный банк должен иметь независимость от остальных властей и в первую очередь опекаться вопросами инфляции. Термин "инфляционное таргетирование" означает, что Национальный банк говорит, что он будет стараться удерживать инфляцию в среднесрочном периоде в таком-то диапазоне, например, 5-6% и все свои монетарные инструменты он применит для того, чтобы прийти к этой цели.

Считается, что это хорошая политика, потому что если экономические агенты ему верят, то все свои бизнес-решения они тоже под эту цель подстраивают. Это ориентир, который включает так называемый "режим доверия".

Пример Польши, Чехии, Румынии, Венгрии доказал, что инфляционное таргетирование — это полезный инструмент для обуздания инфляционных ожиданий и установления макроэкономической стабильности.

Первой же страной, которая на него перешла, была Новая Зеландия — в начале 90-х годов. Началось это с развитых стран: Канада, Новая Зеландия, Испания. Но, в развитых странах есть устойчивые макроэкономические условия и развитые финансовые рынки.

А у нас НБУ используется для того, чтобы наполнять бюджет, тогда как при режиме инфляционного таргетирования он не может использоваться в этих целях. Потому что в режиме инфляционного таргетирования все подчиняется инфляционной цели. Это значит, что наполнение бюджета и обменный курс не являются первостепенными задачами или наоборот они мешают процессу. Кроме того, достижению заявленной цели в наших условиях помешают макроэкономическая нестабильность и общая ситуация в экономике.

Так все-таки, что нужно сделать, чтобы начать таргетирование?

Нельзя таргетировать уровень инфляции 12%. Если мы посмотрим, например, на страны Восточной Европы, то они начинали с таргетирования уровней инфляции 5-7%. Поэтому надо хотя бы создать какую-то макроэкономическую стабильность. Это первое.

Второе — конкурентная среда. У нас большинство рынков монополизированы и поэтому цены там зависят не от конкуренции, а от монополизации рынков. Мы видели, что происходило в последние годы, когда несколько бизнес-групп получали явные приоритеты по работе на отдельных рынках.

Но рынки монополизированы по-разному, речь не только об олигархах. Например, в региональном тоже масштабе есть барьеры для входа на рынки, есть коррупция: вы не зайдете в какой-то город, если не платите местной власти и так далее. А Антимонопольный комитет не выполняет свои задачи.

В-третьих, если говорить конкретно о Национальном банке, то у него есть инструменты, которыми он контролирует инфляцию — инструменты монетарной политики.

Если Национальный банк, например, хочет снизить темпы инфляции, он для этого уменьшает количество денег в экономике, делает эти деньги более дорогими. То есть он или а) повышает процентные ставки; или б) повышает резервные требования к банкам; или с) проводит операции на открытом рынке, то есть он продает банкам ценные бумаги, в результате изымая лишнюю денежную массу из экономики.

Но у нас сейчас НБУ вроде бы все это делает?

Он все это делает. Проблема в том, как это влияет на реальную экономику. И это то, что называется механизмом монетарной трансмиссии. У этого механизма монетарной трансмиссии есть два этапа.

Рассмотрим пример одного из монетарных инструментов — повышения процентной ставки. Центральный банк повысил свою процентную ставку. В нормальной цивилизованной стране это должно повлиять на все остальные финансовые рынки, там тоже деньги должны стать более дорогими. То есть это значит, что ставки межбанковского рынка растут.

И у нас этот компонент, кстати, есть, хотя наш межбанковский рынок — это только овернайт и недельный кредит. Если ты на неделю можешь купить депозитный сертификат НБУ под 8%, тогда не будет иметь смысл ставка на межбанковском рынке меньше 6%. Она тоже вырастет.

А вот следующего элемента трансмиссии — удорожания кредитов — у нас нет. На практике, у нас ставки кредитного рынка вообще не зависят от ставок Центрального банка. Так что, механизм трансмиссии процентных ставок практически не работает.

Почему он не работает и как его сд елать рабочим?

Он не работает, во-первых, потому, что не развиты внутренние финансовые рынки. У нас межбанковский рынок кредитования узкий и неликвидный. Можно прийти и взять овернайт, например, и то не всем банкам.

У нас слишком сегментированный рынок — 180 банков, и это проблема. Если банк №94, который, возможно, завтра уйдет на временную администрацию, приходит и хочет взять у крупного банка межбанковский кредит, ему никто его не даст. Даже на день, я уже не говорю про неделю.

А если мы говорим, например, про ставки межбанковского рынка на месяц и на три месяца, то таких ставок вообще нет. Даже крупные надежные банки не работают между собой. Потому что не ликвиден этот рынок, абсолютно.

То есть на ресурсном рынке нет так называемого бенчмарка (ориентир — ред.) процентных ставок.

Что он должен собой представлять?

Ну, вот есть ставка KievPrime — бенчмарк-rate, по которому банки работают друг с другом — в пул этого rate входило около десятки банков. Каждый день банк Х устанавливает свою ставку, что, например, сегодня мы выдаем месячный кредит под 5%. Это должна быть твердая котировка.

То есть, если к нему приходит любой другой банк, который входит в этот пул, то он обязан выдать ему этот кредит. В принципе, до кризиса это более-менее работало, примерно так как работает рынок LIBOR (средневзвешенная ставка по межбанковским кредитам в Великобритании — ред.). Только в LIBOR много банков, и это действительно бенчмарк. У них есть лимиты друг на друга и так далее.

После кризиса это перестало работать, потому что банки позакрывали друг на друга лимиты, они не кредитуют друг друга, даже если это большие учреждения. И сейчас этот бенчмарк практически не работает. Сейчас в KievPrime осталось всего несколько банков и, мне кажется, больше, чем (с кредитами — ред.) на неделю он не работает.

У вас нет никакого ориентира на денежном рынке. Это значит, что потом, когда вы собираетесь выдать кредит клиенту, вы тоже не можете ни на что ориентироваться. Обычно, заграницей вот такие привязки используются, например, для кредитов по плавающей ставке и так далее.

На каком-то этапе просто происходит разрыв. Вроде бы от ставки Нацбанка, до самых коротких ресурсов на межбанке есть еще какая-то связь, а дальше ее уже нет. Плюс, у нас разорвана цепочка и на самом последнем этапе — когда вы выдаете кредит, он, по идее, идет в реальную экономику и влияет на конкретную активность. То есть вы выдали кредит, компания пошла, произвела больше ресурсов, есть экономический рост.

У нас там тоже происходит разрыв, потому что банковское кредитование в Украине не является основным источником роста экономики. Есть официальная статистика. Она, наверное, тоже не отражает действительность, потому что существует теневая экономика, но она показывает, что компании только 15% своих инвестиций финансируют за счет заемных ресурсов. А основной ресурс для них — это собственные средства предприятия, на что Национальный банк не может повлиять с помощью своих монетарных инструментов.

Что в таком случае может использовать Нацбанк, для работы нового монетарного режима?

Нужно изменить все вышеперечисленное, просто постепенно. Переход займет достаточно много времени. Если мы постараемся, то это займет два-три года. Поэтому мы с коллегами, с Национальным банком обсуждаем конкретные шаги, которые можно начать делать.

Во-первых, это взаимоотношения с Нацбанком и Минфином. Опять же Закон о бюджете и о том, что Национальный банк перечисляет в бюджет прибыль.

У нас НБУ используется как дойная корова. Парламент и правительство приказывают, какую сумму перечислять и это много лет продолжается, потому что у наших депутатов есть четкое впечатление, что прибыль Национального банка — это то, что он печатает, а значит Нацбанк может перечислить в бюджет, сколько он хочет.

НБУ и Минфин должны координировать свою монетарную и фискальную политику. У Национального банка есть план доходов и расходов, и если он прогнозирует, что в результате его операций в этом году у него

Кроме того, есть ряд технических вопросов, связанных с механизмом принятия решений по монетарной политике центральным банком — в программе МВФ поднимается вопрос о создании комитета по монетарной политике.

НБУ нуждается в операционной независимости. Если экономический департамент Национального банка считает, что инфляция будет такая-то, то это его прогноз и правительство, и Минфин не имеют права приказывать Национальному банку, какую инфляцию он в своем прогнозе, и в своем целевой функции должен использовать.

Вторая часть шагов направлена на развитие финансовых рынков. Там, конечно, не все просто. И как я сказал, сейчас, когда курс девальвирует, мы не можем просто пойти и снять все валютные ограничения. Но, хотя бы нужно четко понять, куда мы двигаемся.

Банкиры с Национальным банком сейчас обсуждают какой должна быть модель валютного рынка в Украине. Например, некоторые предлагают сделать даже такой институт маркер-мейкеров, как на рынке ценных бумаг. Там пять-десять банков, через которые проходят все основные операции, которые работают с Нацбанком и уже они работают с остальным рынком.

Вторая идея — сделать, как в некоторых странах, например, в Беларуси, когда валютный рынок находится на бирже. Сейчас он как бы внебиржевой. Компания может выйти на этот рынок купить-продать валюту только через банк. Идея же состоит в том, чтобы все выходили на один и тот же рынок. И Национальный банк тоже.

Вопрос со сбором в Пенсионный фонд тоже давно обсуждается. Этот сбор (0,5% от суммы продажи валюты — ред.) во многом тоже является причиной того, что мы видим сейчас на валютном рынке. Потому что рынок совсем узкий из-за того, что существует сбор на продажу валюты на каждую операцию. Каждый раз, когда вы что-то купили или продали, даже если, например, банк покупает валюту для перепродажи клиенту, он сначала один раз должен заплатить сбор, и потом еще раз.

Если вы действительно ставите своей целью переход к инфляционному таргетированию, это будет вас вынуждать делать все остальное. Потому что вы не достигнете инфляционного таргетирования, если не будет нормальной макроэкономической стабильности или не будет стабильной банковской системы. То есть такой косвенный подход ко всем реформам.

И это дело не только Нацбанка. Каждый должен быть причастен к этой задаче. Один только Нацбанк ничего не сможет сделать.

Какими инструментами, кроме учетной ставки, Нацбанк еще может влиять на инфляцию?

Один из инструментов, которые центробанки используют — это операции на открытом рынке с ценными бумагами, потому что они оказывают прямой эффект. Когда вы меняете процентную ставку, вы подталкиваете изменение процентных ставок, изменение объема кредитов, но это как бы косвенный эффект.

Если же Национальный банк выходит на рынок, например, и начинает покупать или продавать облигации банкам — он напрямую влияет на это. Это дает более прямой эффект, и это тоже стандартный инструмент.

Есть инструмент резервных требований, но центральные банки его в последние годы не так часто используют. Валютные интервенции — тоже один из вариантов, как вы можете повлиять на рынок. Если, например, инфляция высока и вы хотите уменьшить количество денежной массы в экономике, Национальный банк может выйти на рынок с валютными интервенциями, продавая доллары для того, чтобы изъять из экономики эту лишнюю денежную массу.

Но, в принципе, в инфляционном таргетировании банки в основном стараются не работать с курсом. Например, польский Центральный банк, в котором официально таргетирование инфляции было введено в 1998 году, последние годы вообще практически не делает интервенций.

Почему к этой политике не прибегали раньше?

Макроэкономисты долго говорили Нацбанку, что нужно что-то делать с курсом. И чем раньше, тем лучше. Первая возможность была в 2004-2005 году, и МВФ тогда советовал Национальному банку это сделать. Я тогда как раз в МВФ работал.

Тогда не существовало абсолютно никакой координации в фискальной и монетарной политике. Было понятно, что даже если Национальный банк начнет заниматься инфляционным таргетированием, тогдашний премьер-министр никоим образом под эту цель не будет работать. Потому что правительство печатало деньги тогда, после Оранжевой революции, с космической скоростью, повышало бюджетные расходы, зарплаты, пенсии и прочее.

Это проблема policymaker, особенно в таких странах, как Украина, где каждый хочет быть популистом. Проблемы policymaker в том, что они не делают какие-то меры, болезненные, если их к этому не принуждают. Так и Украина, она так и не могла выйти из этого режима фиксированного обменного курса, когда ситуация была хорошая, теперь приходится выходить из него, когда ситуация плохая.

В 2009 году, после кризиса, был, в принципе, вариант тоже к этому пойти, но на носу были выборы, а после них к власти (в НБУ и Минфине) пришли люди, у которых были другие приоритеты. И сколько и международные организации, и экономисты ни пытались, в принципе, объяснять им, убеждать, что нужно что-то с этим делать, так ничего и не изменилось.

Какой уровень инфляции вы прогнозируете к концу года?

Мы ожидаем 19% примерно, хотя это базировалось еще на том курсе, который мы видели. Сейчас же пойдет, наверное, еще один виток инфляции, поэтому, скорее всего, он перескочит за 20%. Но мы пока не меняли официальный прогноз.

Если Нацбанку устанавливать какой-то целевой ориентир для таргета, то какой именно?

Я думаю, что больше 5-7%, в принципе, инфляцию никто не таргетирует. Речь не идет о том, что Нацбанк говорит "в следующем году инфляция будет 5% и мы ее точно таргетируем". Речь идет о каком-то среднесрочном показателе инфляции с определенным коридором. Например, мы прогнозируем, что через два-три года инфляция будет 5% плюс-минус 0,5%.

Как вообще Центробанк будет рассчитывать уровень инфляции? Например, он хочет выбрать для себя таргет 5-7%.

У них есть макроэкономическая модель. К сожалению, конечно, в наших условиях это все тяжело работает, потому что у нас экономика такая — половина в тени и не такой большой временной ряд, чтобы на его основе можно было делать какие-то выводы.

Но, тем не менее, НБУ на основе макроэкономической модели будет моделировать темпы инфляции. Выглядит это примерно так — в модель закладываются основные параметры: какие темпы роста можно ожидать на основе данных по мировой экономике и прочее.

Сколько Украине понадобится лет для перехода к новому режиму с нынешним темпом принятия реформ?

Насколько я понимаю, то четыре-пять лет. Переход к инфляционному таргетированию — это не одномоментный процесс. Примеры других стран это доказывают. Поляки, венгры, чехи, насколько я помню их опыт, постепенно выходили. Причем, у них были какие-то промежуточные режимы.

Например, у венгров был режим фиксированного обменного курса, потом они начали потихоньку выходить — у них был режим ползучей привязки, когда они потихоньку-потихоньку меняли курс.

Но, опять же, тут возникает вопрос хорошо ли таргетирование работает. Я лично не знаю, но мои коллеги, которые занимаются Молдовой и Арменией, мне рассказывали, что там официально задекларировано, что у них режим инфляционного таргетирования, но на практике это ничего не значит, потому что там тоже нет ни механизма монетарной трансмиссии, ничего.

Для нас важно даже, может, не само инфляционное таргетирование, а чтобы монетарная политика Нацбанка реально влияла, чтобы Нацбанк был независим от Минфина в вопросе бюджета. Поэтому я могу сказать, что подвижки можно начать в течение 12-18 месяцев, но так, чтобы действительно Нацбанк сказал и ему поверили, то, наверное, речь идет о двух-четырех годах.