Как работает "печатный станок" и стоит ли ждать его включения осенью?

Премьер-министр Украины Владимир Гройсман на одном из последних заседаний Кабмина заговорил о риске включения "печатного станка" и возможного финансового кризиса. Такие слова главы правительства опрошенные Delo.ua эксперты называют политическим ходом, не имеющим под собой особых оснований.

Что такое эмиссия

Эмиссия денег — это процесс выпуска денег центральным банком для удовлетворения потребностей экономики. Есть первичная (Нацбанк) и вторичная (банки) эмиссия. "В современном мире "первичная" эмиссия всегда безналичная. Она осуществляется исключительно путем зачисления соответствующей суммы средств на корреспондентские счета банков в центральном банке. И наоборот, когда деньги изымаются из обращения, соответствующая сумма списывается с этих счетов", — объясняет на Liga.net заместитель директора департамента монетарной политики и экономического анализа НБУ Владимир Лепушинский. Вторичная (наличная) эмиссия в стране создается коммерческими банками через механизм кредитования населения и бизнеса. И хотя в мире до сих пор нет единого мнения: кто первым — регулятор или банки — запускает "печатный станок", большинство экспертов сходится во мнении, что именно центральный банк управляет объемом эмиссии денег, которые потом через банковскую систему мультиплицируются. Важно отметить, что выпуск денег в оборот — это еще не эмиссия. Потому что при выпуске количество средств в обороте может не увеличиваться. Эмиссия же приводит к общему увеличению денежной массы. Если рост количества денег соответствует росту ВВП страны — это нормальный процесс. Если же "печатный станок" работает активнее, чем растет экономика, это, как правило, приводит к девальвации денег и в будущем — к финансовому кризису.
Отметим, что по данным НБУ, в июне денежная масса в Украине увеличилась на 2,2% — до 1,288 трлн грн, а денежная база, которая состоит из наличных денег в обращении вне банков, резервных денег банков и других денег, — на 3,8% (до 445,084 млрд грн).
При этом гривня в июле не девальвировала а, наоборот, укрепилась. "Потому что рост денежной массы был адекватным тому росту экономики Украины, который мы имеем на сегодня", — объясняет глава Комитета экономистов Украины Андрей Новак.

Три канала "вытока" денег  

Существует три основных канала выпуска Нацбанком нового объема гривни: через выдачу кредитов коммерческим банкам, через покупку ценных бумаг и через выкуп валюты. Первые два канала эмиссии регулятор в последнее время использует не так активно, как раньше. Например, в 2014 году Нацбанк  раздал кредитов рефинансирования на 222,26 млрд грн. Однако в последние годы, по словам финансового аналитика группы ICU Михаила Демкива, после того как НБУ отошел от практики рефинансирования банков по ставкам ниже рыночной, спрос на такой ресурс упал. "Теперь банки обращаются за рефинансированием, когда действительно нуждаются в ликвидности, и погашают долг, как только предоставляется такая возможность", — говорит он.  Сегодня наиболее активно регулятор использует третий канал выпуска денег — валютный. Выкупая доллары на рынке, НБУ создает новые безналичные гривни. Всего с начала года Нацбанк приобрел почти $2,4 млрд, которые направил на пополнение международных резервов Украины. При этом НБУ продал всего $231,43 млн для сглаживания резких колебаний курса валют. Такой механизм эмиссии является самым благоприятным для макроэкономической стабильности на сегодняшний день, считает Михаил Демкив. "В отличие от практики прошлых лет, НБУ не расходует резервы на поддержание курса "по восемь". Наоборот, уже четвертый год подряд НБУ — нетто-покупатель валюты. За счет этих операций международные резервы Украины увеличиваются на $1,2-1,5 млрд в год", — объясняет он.

Скрытая эмиссия

Многие не понимают, что такое скрытая эмиссия. Например, считают скрытой эмиссией предстоящий выпуск новой банкноты номиналом 1000 гривен. Но это не так. "Выпуск новой банкноты в наличное обращение не означает увеличения количества денег в экономике", — убеждают в НБУ. Однако скрытая эмиссия в Украине есть, хотя регулятор это и отрицает. По определению директора Института трансформации общества Олега Соскина, скрытая эмиссия гривни — это когда Нацбанк в обход действующего законодательства финансирует правительство,  что приводит к росту количества гривни и, как следствие, к ее девальвации. Интенсивнее всего работал "печатный станок" НБУ в период 2014-2015 годов. Тогда одним из основных элементов скрытой эмиссии стала докапитализация государственных банков, "Нафтогаза" и Пенсионного фонда Украины за счет ОВГЗ, которые выпускал Минфин, а выкупал Нацбанк за созданные им "новые" деньги. "НБУ выкупал эти облигации у государственных банков, потому что больше никому на рынке они не были интересны из-за низкой доходности и длительных сроков обращения.  Иначе бы НБУ мог бы продавать ОВГЗ банкам и изымать гривневую массу", — рассказывает Алексей Кущ.  Скрытая эмиссия, к сожалению, негативно отразилась тогда на стабильности гривни. Кроме того, из-за нее в портфеле центробанка скопилось ОВГЗ на сумму свыше 337 млрд грн.  Но с 2015 года Нацбанк прекратил эту практику. "Сегодня наоборот — Минфин периодически погашает часть своих ценных  бумаг, вследствие чего национальной валюты становится меньше", — рассказывает Михаил Демкив. Также в 2014-2015 годы Минфин выпускал ОВГЗ  для поддержки Фонда гарантирования вкладов (ФГВФЛ), который нуждался в средствах для выплат вкладчикам выведенных с рынка банков. А Нацбанк поддерживал Фонд гарантирования напрямую, предоставляя ему кредиты за "новые" деньги. Деньги потом получали вкладчики, и они "давили" на курс гривни. И это тоже было скрытой эмиссией. Но сегодня она прекратилась, а вместо этого пошел обратный процесс: в январе 2019 года Фонд полностью рассчитался по кредитным договорам с НБУ, выплатив регулятору 20,15 млрд грн. Еще 10,12 млрд грн Фонд погасил кредитов Минфину и около 11 млрд грн уплатил процентов.  Наиболее используемой сегодня  формой скрытой эмиссии эксперты называют прибыль НБУ, которую регулятор направляет в бюджет. За счет расформирования части своих резервов регулятор может увеличить прибыль и таким образом дополнительно профинансировать правительство. Отметим, в этом году Нацбанк одобрил перечисление 64,9 млрд грн в государственный бюджет. В 2018 году регулятор перечислил намного меньше — 44,6 млрд грн.

Сдерживающая ставка

Чтобы рассуждать, сколько денег должен "напечатать" регулятор и банки для того, чтобы это не привело к финансовому кризису, нужно ответить на вопрос: а сколько их вообще нужно?

"С этим и возникает основная загвоздка, так как связь между количеством денег и инфляцией в современном мире неочевидна и почти непредсказуема", — утверждает Лепушинский. Причин тому, по его словам, много. Например, финансовые инновации, когда функции денег начинают выполнять новые финансовые инструменты. Или совершенствование платежных систем, что ускоряет циркуляцию денег в экономике и, соответственно, уменьшает потребность в них.

В связи с этим ряд центральных банков отказались от политики, основанной на регулировании количества денег (монетарное таргетирование) и перешли к политике инфляционного таргетирования, которая использует в качестве основного инструмента учетную (процентную) ставку. Нацбанк перешел к инфляционному таргетированию три года назад. И сегодня его учетная ставка — одна из самых высоких в мире — 17%. Такая ставка хоть и тормозит кредитование экономики, но зато делает привлекательной для банков покупку депозитных сертификатов НБУ, с помощью которых регулятор изымает из оборота свободную гривню.

Перспектива "печатного станка"

То есть, как видим, эмиссия гривни сегодня не носит такого  негативного для финстабильности характера, как это было 4-5 лет назад.  Однако ряд экспертов уверены, что слова премьера о запуске "печатного станка" и финансовом кризисе — далеко не фигура речи.  Совокупный государственный и гарантированный государством долг Украины в июне 2019 года увеличился в долларовом эквиваленте на $1,96 млрд по сравнению результатом мая — до $80,35 млрд. А дефицит бюджета, по недавно обнародованным данным Госказначейской службы, за полугодие составил 871 млн грн.   На фоне этого страна должна заплатить в третьем квартале 2019 года долги на сумму 133,81 млрд грн.  Чтобы закрывать "дыры" в бюджете и погашать долги государства, правительству нужны  деньги. Пока что Минфин находит их, активно привлекает средства за счет вложений нерезидентов в отечественные ОВГЗ. По данным НБУ, в этом году объем вложений нерезидентов в украинские гособлигации вырос почти в 11 раз. Однако в июле стало известно, что Минфин превысил предельный показатель займов, предусмотренный в законе о госбюджете-2019. Там сказано,  что за весь 2019 год наше правительство может взять в долг не более 202 млрд грн за счет выпуска облигаций. А сегодня сумма займов уже достигла 233 млрд грн. Поэтому Кабмину придется в ближайшем будущем либо отказываться от такого канала привлечения средств, либо менять закон. Последнее он сделать пока не может — не начал работать парламент, и не сформировано новое правительство. В такой ситуации правительство может поддаться соблазну включить "печатный станок". И хотя Нацбанк в Украине независим от воли правительства, Алексей Кущ не исключает вероятность нового витка скрытой эмиссии уже этой осенью. По его словам, НБУ может расформировать  часть своих резервов и за счет этого увеличить объем прибыли, которая будет перечислена в госбюджет на более 10 млрд грн. "Все это и будет объемом скрытой эмиссии", — полагает финансовый аналитик. Допускает рост объемов скрытой эмиссии к концу года и экс-министр экономики Украины Виктор Суслов. "Хотя на самом деле не важно, по каким каналам будет осуществляться эмиссия. Важно, чтобы правительство понимало, что нельзя решать проблемы с наполнением бюджета только за счет увеличения внутреннего долга. Нужно повышать поступления от экспорта, увеличивать таможенные сборы и в целом развивать экономику. А рост долговых обязательств страны — это лишь отсрочка  финансового кризиса", — считает он.  Однако большинство опрошенных Delo.ua экспертов не прогнозируют в этом году ни значительного роста объемов эмиссии, ни финансового кризиса. Аналитики считают, что риск запуска "печатного станка" будет нивелирован политической стабильностью, поступлениями валюты от рекордного урожая зерновых и от других экспортеров, а также траншем Международного валютного фонда, который МВФ может выделить после формирования нового Кабмина. "Вероятно, после назначения правительства переговоры с МВФ будут возобновлены, и уже в этом году Украина сможет получить следующий транш кредита по программе stand by", — прогнозирует на своей странице Facebоok старший аналитик Forex Club Андрей Шевчишин.
Деньги МВФ вместе с накопленными, благодаря усилиям НБУ, золотовалютными резервами ($21 млрд), по его утверждению, позволят стране пройти  пиковые выплаты осенью 2019-го и в первой половине 2020 года, избежав при этом риска развития финансового кризиса в ближайшие полгода. Надия Михальчук, Delo.ua