Компанию Жеваго подводят цены и амортизация. Подведет ли суд?

Обнародованный 7 августа отчет горнорудной Ferrexpo plc, контролирующей Полтавский и Еристовский горно-обогатительные комбинаты (ГОК), обращает на себя внимание одним немаловажным аспектом. В январе-июне 2013-го компания Константина Жеваго заметно нарастила натуральные показатели производства и продаж железорудной продукции в сравнении с первыми шестью месяцами 2012-го (АППГ). Но при этом здесь незначительно повысили основные финансовые результаты. А чистая прибыль (profit after tax) группы в отчетный период вообще упала более чем на 14%.

Цифры и топ-комментарий

Согласно отчета, в I полугодии-2013 общее производство железорудных окатышей в группе увеличилось на 11% относительно АППГ — до 5,246 млн тонн, их продажи — на 19%, до свыше 5,32 млн тонн. Выручка Ferrexpo за то же время увеличилась на 6%, достигнув $775 млн, EBITDA — меньше чем на 1% (на $2 млн) — до $244 млн. А вот полугодовая чистая прибыль компания составила $126 млн против $147 млн в январе-июне прошлого года; финрезультат до налогообложения (profit before tax) в относительном выражении снизился меньше — на 12%, в абсолютном — на тот же $21 млн.

Руководство компании воспринимает такие показатели как нормальные. В комментарии к основным результатам Ferrexpo неисполнительный глава совета директоров (non-executive chairman) группы Майкл Абрахамс заявил, что в первом полугодии компания себя "показала хорошо" и рассчитывает за вторые шесть месяцев года еще увеличить производство на своем новом ГОКе — Еристовском. Последний намерены вывести на проектную мощность до конца 2013-го, что позволит повысить операционную эффективность компании. Топ-менеджер также сказал, что цены на железную руду "вероятно, останутся нестабильными". Но акцентировал внимание на "хорошем состоянии группы", что при необходимости позволит продолжать инвестпрограмму. (Капитальные инвестиции компании за шесть месяцев 2013-го снизились на 34% в сравнении с АППГ — до $147 млн).

М. Абрахамс не зря затронул ценовой вопрос. Явно просматриваемая диспропорция "между тоннами и долларами" в случае продаж окатышей в отчете компании объясняется именно стоимостными причинами. Небольшой рост выручки группе удалось продемонстрировать, прежде всего, благодаря значительному повышению натуральных отгрузок продукции. Причем происходило это на фоне снижения цен.

В компании Жеваго утверждают — в 1 полугодии 2013-го цены на продукцию группы в среднем снизились на 6% в сравнении с АППГ. Денежные величины, однако, не приводятся. Ferrexpo отправляет все свои окатыши на внешние рынки. По данным ГП "Укрпромвнешэкспертиза" (УПЭ), средневзвешенная экспортная цена на украинские окатыши за 6 месяцев 2013 года составила 102,7 $/тонн. "Аналогичный показатель за январь-июнь 2012 года составлял 104,1 $/тонн", — сообщил аналитик УПЭ Дмитрий Желтяков. (Следует оговорить, что помимо Ferrexpo данный вид железорудной продукции на экспорт поставляют также горно-обогатительные предприятия группы "Метинвест" Рината Ахметова и Вадима Новинского. При этом среднеценовой расчет должен учитывать стоимость материала с разной степенью содержания железа — Ред.)

Трактовки аналитиков

Снижение одного из главных показателей компании — чистой прибыли — в ее отчете прямо связывается с более высокими амортизационные расходами. Последние возникают в связи модернизацией Полтавского ГОКа и запуском в промэксплуатацию Еристовского ГОКа в конце 2012-го. Активная добыча железной руды на последнем, кстати, непосредственно отобразилась и на общегрупповом повышении объема производства.

Эксперты с "отчетными объяснениями", в принципе, соглашаются. "Тот факт, что рост выручки компании отстает от роста производственных показателей, вызван, в первую очередь, снижением цен на окатыши на ключевых рынках и, в меньшей степени, сокращением в структуре продаж доли продукции с более высоким содержанием железа", — полагает аналитик ИК "Альтана Капитал" Александр Кушнарев. Ухудшение конечных финансовых результатов он объясняет, кроме роста амортизационных отчислений, дополнительными расходами, которые понесла компания в связи с обеспечением работ на Еристовском месторождении, и повышением тарифов на электроэнергию.

Аналитик ИК Eavex Capital Иван Дзвинка также упоминает ценовой фактор, сказавшийся на означенном выше несоответствии роста физических продаж и динамики финпоказателей. В качестве еще одной причины он называет рост производственных затрат в компании — на 15% год-к-году, что было обусловлено наращиванием добычи на все том же Еристовском ГОКе. Амортизационные же затраты, по его мнению, очень сильно повлияли на формирование полугодовой чистой прибыли Ferrexpo: "В отчетный период их рост был практически двукратным — на 92%".

А. Кушнарев указывает, что опережающий рост расходов по сравнению с поступлениями от реализации привел к снижению маржи по чистой прибыли у компании Жеваго — с 20% до 16%. "По показателям рентабельности Ferrexpo заметно отстает от (горнорудных) предприятий "Метинвеста", — утверждает эксперт. И приводит такие данные по комбинатам группы Ахметова и Новинского: Северный ГОК в I полугодии-2013 снизил маржу по чистой прибыли с 35% до 34%, а Центральный ГОК, наоборот, повысил — с 23% до 28%.

"Вопрос маржи", впрочем, сегодня достаточно нетривиально воспринимается в отрасли — в немалой степени, в связи с законодательной инициативой власти по регулированию так называемого "трансфертного ценообразования". В любом случае, многим международным конкурентам украинских горнорудных активов по своей рентабельности еще предстоит отчитаться за первые шесть месяцев 2013-го…

Риски и шансы

"Основной риск для Ferrexpo — возможное значительное снижение мировых цен на железную руду", — говорит Александр Мартыненко, финансовый аналитик ИГ "Инвестиционный Капитал Украина" (ICU).

В самом деле, повторения сентября 2012-го, когда цены на руду с 62% содержанием Fe упали ниже $90 за тонну в портах Китая(эта страна — уже основной экспортный рынок для многих горнорудных компаний мира, включая украинские) не желает, пожалуй, никто из игроков сектора. В начале текущей недели материал с таким же содержанием железа котировался в КНР на уровне 130 $/тонн. Но в агентстве S&P, подтвердившем накануне рейтинги для компании Жеваго, допускают: в нынешнем году средние цены железную руду будут на уровне 120 $/тонн, а в 2014-м — 110 $/тонн.

"Учитывая, что продукция Ferrexpo в полном объеме поступает на зарубежные рынки, риски компании напрямую связаны с макроэкономической ситуацией в мире", — со своей стороны отмечает представитель "Альтана Капитал". Среди негативов он называет углубление долгового кризиса в европейских странах и замедление экономического роста в КНР.

В случае с последней страной, впрочем, имеются и свои компенсаторы, продолжает аналитик. А именно: низкое качество китайской руды, постепенное истощение запасов и ориентация на экологию приведут к сокращению производства железорудного сырья (ЖРС) в Поднебесной в перспективе нескольких лет. Одновременно с тем увеличится спрос на импортное сырье. "А из-за дальнейшего снижения экспорта ЖРС из Индии на рынке Юго-Восточной Азии будут возникать свободные ниши, и у Ferrexpo появляется возможность для их освоения", — такими словами А. Кушнарев обрисовывает "китайские перспективы" британо-швейцарской компании с горнорудными активами в Полтавской области.

Среди бизнес-плюсов для группы Жеваго аналитик называет свободный доступ к международным рынкам заемного капитала и в целом стабильное финансовое положение, несмотря на "долговой рост". (По состоянию на 30 июня 2013-го чистый долг группы вырос до $566 млн c $251 млн годом ранее).

В инвесткомпании Eavex Capital прогнозируют, что Ferrexpo во II полугодии-2013 сможет реализовать задачу по дальнейшему увеличению объемов выпуска продукции. "Ожидаем рост производства до 5,6 млн тонн с 5,2 млн тонн в I полугодии-2013. Окатыши компании пользуются хорошим спросом на экспортных рынках, подтверждением чего в отчетном периоде стал трехкратный год-к-году рост продаж в денежном эквиваленте в Турцию и Германию и двукратный — в Японию", — рассказывает И. Дзвинка.

Дальнейшее наращивание производства на Еристовском ГОКе, по его оценкам, поможет компании снизить затраты — во второй половине года уровень таковых на тонну окатышей может уменьшиться до 59 $/тонн по сравнению с 61,8 $/тонн в I полугодии-2013. "EBITDA группы в целом по 2013-му ожидается в пределах $430-440 млн против $405 млн в 2012-м, чистая прибыль — $240 млн (по итогам 2012-го составила $215,6 млн — Ред). Выручку прогнозируем в $1,5 млрд ($1,424 за прошлый год — Ред.)", — подытожил Иван Дзвинка.

По мнению А. Мартыненко, дальнейшее наращивание добычи руды на Еристовском ГОКе, а также доведение фактической мощности по производству окатышей до 12 млн тонн в год на Полтавском ГОКе предоставляет Ferrexpo хорошую возможность повысить прибыльность во II полугодии-2013 и в 2014 году за счет эффекта масштаба. "Дополнительный положительный эффект для прибыли компании — в понижения курса гривны, которое может произойти во II полугодии-2013 и в следующем году", — в этом представитель ICU согласился с ожиданиями, высказываемыми и в руководстве самой группы Жеваго.

Оспариваемое обстоятельство

Помимо рыночных факторов на бизнес Ferrexpo немало может повлиять и судебный спор относительно легитимности владения этой компанией 40,19% акций Полтавского ГОКа, основного сейчас актива группы. Это признает в полугодовом отчете и топ-менеджмент последней, на это указывают и некоторые аналитики. Но это же — больше иная, судебно-бенефициарная история, корни которой "произрастают" еще из прошлого десятилетия...