"Очищающий" кризис: будет ли он в Украине?

Рыночные риски в Украине хотя и остаются высокими, но не они тревожат иностранных инвесторов и отечественных профессиональных управляющих активами.

Гораздо опаснее риски рыночной инфраструктуры, связанные с владением, хранением акций, перерегистрацией прав собственности на них, совершением сделок и осуществлением расчетов. И если уровень рыночных рисков определяет уровень прибыли, из-за чего они не могут рассматриваться как нежелательные, то риски инфраструктуры должны быть сведены до минимума совместными усилиями законодателей, госрегуляторов и непосредственно самими участниками украинского рынка ценных бумаг. Более того — в нынешней ситуации для нас существует всего лишь два пути: либо проводить системные экономические реформы с обязательным сведением к минимуму инфраструктурных рисков, либо страну неминуемо ждет кризис. Предсказать точную дату, когда этот кризис начнется, непросто, но вероятность того, что при сохранении неизменного отношения к данным проблемам новых составов Верховной Рады и Кабинета Министров он может произойти в ближайшие год-два, достаточно высока.

Преступное отсутствие по сей день Закона Украины "Об акционерных обществах", который должны, а вернее обязаны были принять еще до начала проведения массовой приватизации — это результат крайне плохой работы законодателей нескольких созывов и ряда правительств, но расплачиваются за это все граждане страны. Правда, за исключением собственников финансово-промышленных групп (ФПГ) и ряда крупных акционерных обществ.

Создавая частную собственность, наша власть совершенно не беспокоилась об одновременном формировании эффективных конкурентных условий. И, безусловно, нельзя так долго ни игнорировать, ни не учитывать интересы самых различных слоев населения. В этой связи невольно вспоминается профессор Хайниш, утверждавший, что существует вирусная теория общества. Все люди заражены одним из четырех вирусов. В результате все они делятся на люмпенов, наемных рабочих, предпринимателей и собственников. Люмпены хотят хлеба и зрелищ. Наемные рабочие при минимуме усилий требуют максимум привилегий. Предприниматель — единственный, кто делает прибыль. А собственник хочет сохранить и приумножить свою собственность (получая доход с помощью предпринимателя). Как видно, одни желают хлеба и зрелищ, другие — привилегий, третьи приумножить свою собственность. И все понимают: если с кого-то это и можно получить, то только с предпринимателя, который просто решил реализовать бизнес-идею.

Раздел государственной собственности в Украине практически произошел, и теперь на арену пора выйти предпринимателям (особенно управляющим инвестиционным бизнесом). Они не сильны в политических интригах, они сильны в финансовом и инвестиционном менеджменте, и главное — в делании денег. Хотя, безусловно, и политика — это сегодня очень крупный бизнес. И все же у предпринимателей есть свой политический интерес: они должны учитывать время и состояние общества, в котором находятся.

Что позволено Юпитеру, не всегда позволено быку

В последние два-три года происходили качественные изменения на отечественном рынке ценных бумаг: росли объемы торговли, совершенствовались технологии, появлялись новые услуги и виды деятельности, в частности, управление активами институтов совместного инвестирования и негосударственных пенсионных фондов. На определенном этапе крупнейшие участники рынка подошли к необходимости системных изменений своих фондовых структур — преобразованию в инвестиционный банк. И ряд таких компаний уже сейчас позиционируются как инвестиционные банки. Именно они, как показывает практика, могут сыграть самую значительную роль в развитии украинского фондового рынка, да и всей отечественной экономики.

Однако это возможно лишь в эффективных конкурентных условиях. Только на конкурентном рынке цены соответствуют истинной стоимости ценных бумаг, под которой понимается не окончательная будущая стоимость, а равновесная цена, которая отражает всю имеющуюся в распоряжении инвесторов в данное время информацию. Немногие согласятся с тем, что собственники ФПГ, имея личный или через своих представителей в правительстве и парламенте доступ к соответствующей информации задолго до того, как она открывается публике, никогда не используют ее. Поэтому сегодня особенно обострилась проблема предотвращения получения инсайдерами доходов от эксплуатации их привилегированного положения.

Такая ситуация больше не может устраивать руководителей инвестиционных банков и крупных компаний по управлению активами. Поскольку они в первую очередь заинтересованы в естественном (справедливом) ценообразовании на рынке ценных бумаг, расширении листинговых акций, увеличении объемов торгов.

Но что позволено Юпитеру, не всегда позволено быку. Могли собственники ФПГ и крупных ОАО пролоббировать принятие Закона Украины "Об акционерных обществах"? Конечно, да. Но стоило ли им очень активно убеждать народных депутатов принимать этот законопроект и, соответственно, проводить на рынке и на подконтрольных предприятиях серьезные перемены? Думается, сами-то они точно считали, что не стоило.

Ведь работают же эти комбинаты и заводы уже десятки лет "по-нашему". И, слава Богу, без массовых банкротств. Видимо, страшно собственникам холдингов: вдруг топ-менеджеры их предприятий не научатся управлять по-новому, а по-старому — разучатся? Да и сами они не хотят меняться. Правда, только на нашем рынке.

По информации еженедельника "Фокус", совладелец группы "Приват" Геннадий Боголюбов признает, что по австралийским законам, купив более 90% акций местной добывающей компании ConsMin (кстати, заплатив $1,2 млрд.), они будут обязаны выкупить пакеты акций у всех остальных акционеров и вывести компанию с биржи. А впоследствии, используя ConsMin как основу для создания крупного холдинга, специализирующегося на добыче разных руд, достичь конечной цели — вывода на рынок уже новой публичной компании. Аналогично поступили, выведя десятки миллиардов гривен на приобретение активов на зарубежных развитых рынках, доморощенные собственники "Метинвест Холдинга", "ИСД" и др.

Вот только на нашем отечественном рынке нет такого строгого учета интересов миноритарных акционеров, не внедряются стандарты требований к публичным компаниям. Более того, нашим аналитикам, специализирующимся на слияниях и поглощениях, собрать информацию по отраслям и провести действительно комплексные исследования для определения справедливой рыночной цены пока практически невозможно. Даже если эксперту удалось собрать и привести к единой форме информацию по ряду предприятий, возможности анализа все равно ограничены. Попытки же уточнить данные у эмитента, как правило, бесплодны.

Нередко на нашем рынке приходится сталкиваться с абсурдной ситуацией. К примеру, инвестиционный брокер получил заказ на покупку какой-то акции и величина этого заказа составляет 30% уставного капитала, когда всего обращается 10-15%. Получается, что рынок уже создан, и скупить акции практически невозможно. В этом случае реальная цена предприятия оказывается намного выше той цены, которая была замечена на рынке, и поэтому требуемый объем приобрести невозможно.

В последнее время интерес к украинским акциям ведет к постепенному расширению списка акций, котируемых на местных биржах. Естественно, что скачок ликвидности бумаг при включении их, например, в листинг ПФТС вызывает аналогичный скачок в ценах. Полезно ли это? Фактически игра на ожидании включения акций в листинг ПФТС становится общим правилом. Все бы ничего, если бы ожидания не подстегивали брокеров играть на повышение, а инвесторы, особенно отечественные, воодушевленные ростом, активно не "клевали" бы на эту игру. Этого можно избежать, если, во-первых, внебиржевой рынок будет более прозрачным (любой участник будет видеть, как растут не только цены, но и объемы операций); во-вторых, ПФТС, учитывая помимо прочего необходимость разрешения собственных технических проблем, будет иметь примерный и достаточно плавный график расширения листинга.

Ведь ясно, что такая высокая доходность украинского фондового рынка в 2007 году, особенно в свете нынешних событий на мировых рынках, будет вызывать в этом году серьезное беспокойство как у иностранных инвесторов, так и у отечественных профессиональных управляющих и профессиональных инвесторов, работающих прежде всего со сбережениями населения. Высокая доходность — это проблема. А понятие "перегретость" рынка слишком абстрактное. Доходность в 50% также может означать "перегретость". Именно спекулятивные рынки наиболее опасны — они не только быстро растут, но и быстро падают. Конечно, хочется надеяться на дальнейший рост украинского фондового рынка, но январские события настойчиво призывают соблюдать осторожность, так как 2008 год может переломить сложившуюся закономерность, когда рынок "падает" зимой, а "растет" весной и летом.

Что делать?

Все это уже давно требует разработки новых подходов к анализу и прогнозированию отечественного рынка ценных бумаг, новых методов работы на нем, снижения инфраструктурных рисков и, конечно же, более совершенной нормативно-правовой и законодательной базы, отвечающей реалиям сегодняшнего дня. Противоречия собственников и предпринимателей (в определении их Хайнишем) значительно обострились. Первые не хотят, а вторые не могут из-за имеющихся противодействий или бездействия первых и властей эффективно развивать отечественный фондовый рынок и, в частности, хотя бы избавиться от давних болезней рынка на пути преобразования сбережений населения в инвестиции.

Вадим Гриб, начинавший работать на фондовом рынке еще в 1995 году, а ныне председатель наблюдательного совета группы компаний "Тект", в последнее время настойчиво отмечает: "Украина все более интегрируется в мировую экономику, несмотря на то, что многие такую связь отрицают. Процесс принятия нами решений будет все больше базироваться на понимании ситуации на развитых фондовых рынках. Требует серьезного совершенствования нормативно-правовая база. Но беспокоит вопрос, какими будут темпы этих изменений".

Нельзя также не отметить, что еще памятный из недалекого прошлого оте-чественный кризис с финансовыми "пирамидами", в который были вовлечены и некоторые крупные институциональные игроки, носил признаки ректификационного (в части инвестиционного поведения населения), хотя по своей экономической природе принципиально отличался от него. Концепция ректификационных кризисов должна стать составляющей частью теории развивающегося украинского фондового рынка. Рано или поздно все развивающиеся рынки проходят через такие кризисы. "Ректификация" рынка — первая стадия его перехода в более равновесное состояние, когда рыночные законы начинают действовать более широко.

Прошлогодний бум на фондовом рынке Украины создал все условия для ректификационного кризиса в 2008 году. Однако надо признать, что такой кризис почти не повлияет на средне- и долгосрочные перспективы рынка, но вполне способен разорить участников, ориентирующихся на краткосрочные спекулятивные прибыли.

Одновременно помешать дальнейшему росту "очаговости" рынка и обеспечить перелом в сторону более масштабного общего роста может только ряд внутренних и внешних факторов. К внутриукраинским факторам следует отнести принятие долгожданного Закона Украины "Об акционерных обществах" и стимулирующего экономический рост нового Налогового кодекса; экономический рост ежемесячно примерно на 1%; внедрение в Украине эффективно работающей национальной депозитарной системы, защищающей права инвесторов на максимальное количество обращающихся ценных бумаг. К внешним возможным факторам роста отечественного фондового рынка можно отнести экономический кризис на Западе при устойчивом экономическом подъеме в Украине и росте привлекательности нашего рынка для иностранных капиталов; инерцию зарубежных инвесторов, по-прежнему видящих значительную недооцененность украинских ценных бумаг. В целом же на ближайшую перспективу вывод достаточно прост: будем терпеливы, будем учиться ждать и иногда проигрывать, будем более внимательны к тенденциям на рынке ценных бумаг.