Определение цены и доходности ценных бумаг

Увеличение денежного потока и настоящей стоимости этого потока повышает стоимость ценных бумаг. И цена падает, если денежный поток становится неуверенным. Эта зависимость является основной для оценки ценных бумаг

Рыночная стоимость активов

Рыночная стоимость активов, таких, как ценные бумаги, зависит, прежде всего, от трех основных факторов:
— денежного потока от активов;
— темпа прироста денежного потока;
— риска (нестабильности и неуверенности в поступлении доходов, масштабов изменения доходов во времени).
Так как прибыли владельцев ценных бумаг увеличивают стоимость активов, а риск уменьшает, то для постоянного увеличения стоимости активов необходимы следующие основные условия:
— активы должны приносить постоянный денежный поток (доход);
— доход должен возрастать во времени;
— риск инвестиций в данные ценные бумаги должен быть контролируемым.
Стоимость ценных бумаг определяется на основании необходимой ставки дохода или дисконтной ставки.

Оценка акций

Оценка акций обычно рассматривается как одна из важнейших целей их анализа (например, фундаментального). Когда речь идет об оценке акций, то имеется в виду, что определяется внутренняя стоимость акции для сравнения этой стоимости со средним рыночным курсом акции, с той ценой, по которой акции можно купить или продать.
Внутренняя стоимость акции обычно рассматривается как настоящая (приведенная) стоимость всех будущих потоков денежных средств, которые, вероятно, получит владелец этой ценной бумаги за ближайшие несколько лет.
Внутренняя стоимость акции является ориентиром для определения оптимальной цены покупки данной акции. Если имеется возможность приобрести акцию по курсу ниже, чем полученная в результате расчета внутренняя стоимость, то инвестиции могут считаться выгодными. Если за акцию требуется заплатить дороже, то часть инвестиций вероятно не будет возмещена будущими потоками денежных средств и вложение средств нецелесообразно.
Поэтому для определения внутренней стоимости акции необходимо выполнить прогноз будущего потока денежных средств на основании анализа текущего и прогнозируемого положения эмитента, вероятной массы прибыли, с учетом положения данной компании и ситуации в экономике в целом. Также требуется произвести оценку требуемой доходности при реальных характеристиках уровня риска. Дисконтирование ожидаемых потоков денежных средств в пределах разумного горизонта инвестирования с использованием в качестве дисконтной ставки требуемой доходности позволяет получить настоящую стоимость этого денежного потока или внутреннюю стоимость акции.
Если у анализируемой компании более высокий уровень риска, то инвесторы могут потребовать более высокую ставку дохода, то есть будущие вероятные дивиденды должны дисконтироваться по более высокой ставке необходимого дохода. Цена простых акций не зависит от того, сколько лет инвестор собирается владеть этими акциями — если один инвестор продаст эти акции, то владеть ими будет другой.
Когда мы говорим о стоимости и доходности акций, следует учитывать, что акции могут приносить дивидендный доход и в то же время их стоимость может возрастать. Конечно, возможно и падение цены акции, что будет обозначать отрицательный капитальный доход (снижение стоимости капитала).

Оценка акций на основании прибылей и дивидендов

Оценка на базе коэффициента цена-доход
Этот коэффициент показывает взаимосвязь между курсом акции и текущей прибылью на акцию данного эмитента (более подробно этот подход к оценке акций будет рассмотрен далее).
Если компания имеет, например, коэффициент Р/Е равный 6, то инвестор должен уплатить при покупке акции сумму, в шесть раз превышающую текущую прибыль на акцию данной компании. Следует учитывать, что оценки, базирующиеся на коэффициенте цена-доход, нельзя считать точными, и тем более в условиях украинского рынка.
Оценка акций, по которым выплачиваются постоянные дивиденды
В случае, если компания выплачивает по своим акциям постоянные дивиденды (например, по привилегированным акциям), то акционер получает по ним постоянный доход. Такие акции можно рассматривать как источник постоянных фиксированных платежей, равных постоянному дивиденду, и поэтому этот случай можно рассматривать как вечный аннуитет. Такой вариант называют также нулевым ростом дивидендов.
Определение стоимости акции с постоянными дивидендами производится по следующей формуле:
Div
Po = ----------- (1)
r
где Po — внутренняя стоимость акции;
Div — величина постоянного дивиденда;
r — необходимая норма доходности инвестиций в данные акции (дисконтная ставка).
Эта формула позволяет оценить акции компании на основании бесконечного потока не меняющихся будущих дивидендов и по этой формуле определяется стоимость вечной ренты.
Уменьшение дисконтной ставки означает уменьшение риска (или снижение доходности альтернативных вложений) и повышает стоимость данных акций.

Пример 1
Компания "Чикагооблэнерго" придерживается политики выплаты постоянного дивиденда, и его величина составляет 16 грн. на акцию. Необходимая ставка дохода составляет 12%. Определить вероятную стоимость акции.
Po = 16,0/ 0.12 = 133,3 грн.
Следует обратить внимание, что требуемая дисконтная ставка (норма прибыльности) отражает уровень риска инвестиций в данные акции, неуверенность получения дохода, доходность альтернативных вложений и при росте дисконтной ставки, например, до 14%, стоимость данной акции упадет до 114 грн., хотя дивиденд остался без изменения.
Оценка акций с дивидендами, растущими постоянными темпами
Главное преимущество оценки акций с дивидендами, растущими постоянным темпом, заключается в простоте существующей методики. Компания рассматривается, как вечно действующее предприятие, и акции оцениваются на основе постоянного потока будущих дивидендов. Ясно, что предположение о постоянном росте дивидендов не соответствует реальным условиям, по которым в зависимости от многих факторов темпы роста дивидендов чаще всего меняются.
Приведенная (настоящая) стоимость потока дивидендов, растущих постоянным темпом, определяет внутреннюю стоимость акции и определяется по формуле проф. Гордона следующим образом:
Div0 ( 1 + g )
Po = ---------------------------- (2)
(r — g)
где Po — внутренняя стоимость акции, по которой выплачиваются постоянно растущие дивиденды;
Div0 — величина текущего дивиденда (последнего фактически выплаченного);
r — требуемая норма доходности инвестиций в капитал данной компании (с учетом уровня риска);
g — темп роста дивидендов. Темп прироста дивидендов вычисляется на основании данных по выплате дивидендов за предыдущие годы.
Текущая стоимость акций с постоянно растущими дивидендами равна дивиденду в следующем периоде, деленному на разницу между необходимой ставкой доходности и коэффициентом (темпом) роста дивидендов.
Сразу обратим внимание, что эта формула может использоваться только при условии, что r > g.
По последнему выплаченному дивиденду с учетом постоянного темпа его прироста можно определить размер ожидаемого дивиденда за текущий год:
Div1 = Div0 (1 + g ) (3)
Тогда формула определения стоимости акции приобретает следующий вид:
Div1
Po = ------------ (4)
(r — g)

Пример 2
За истекший год банк DD выплатил дивиденды в размере 16 грн. на простую акцию, темп прироста дивидендов за последние годы равен 3%, необходимая ставка дохода составляет 12%. Определить вероятную стоимость акции.
Po = 16 / (0.12 — 0.3) = 177.77 грн.
Если преобразовать формулу 4 для решения относительно необходимой ставки доходности r, то получим:
Div1
r = ---------- + g
Po
Первый компонент Div1 / Po этого выражения является дивидендной доходностью (коэффициент дивиденда). Второй компонент g является коэффициентом роста дивидендов, но его можно понимать также и как темп изменения цены акции под влиянием роста дивидендного дохода.

Пример 3
Если фирма "Чикагорайсельхозхимия" планирует за текущий год выплатить дивиденд Div1 =10 грн. с годовым приростом дивидендов g = 10%, и акции продаются по цене
Po = 100 грн. то необходимая ставка дохода может определяться следующим образом:
Div1
r = -------------- + g = 10/100 + 0,1 = 20%
Po
Рекомендуем читателям рассмотреть вопрос, как будет изменяться стоимость акций при изменении необходимой ставки дохода, размера дивиденда и темпа роста дивидендов.

Оценка акций с дивидендами, растущими переменными темпами

В случае, если дивиденды растут переменными темпами, необходимо определить инвестиционную стоимость (внутреннюю стоимость) акции как настоящую стоимость потока дивидендов за количество лет, равное разумному горизонту инвестиций (предположим, за пять лет) с учетом ожидаемых дивидендов за каждый год в течение этого горизонта.
В общем виде сегодняшняя стоимость акции Po — это настоящая стоимость всех ее будущих дивидендов.
Выполнение оценки акций на основе будущих потоков дивидендов во многом зависит от анализа требуемой для инвестора нормы доходности инвестиций, соответствующей характеристикам эмитента. Одним из эффективных приемов для оценки нормы доходности и риска, присущих данной акции, является использование коэффициента или фактора b (бета). Этот метод будет рассмотрен далее.
Использование модели оценки акции на основании прибыли компании и дивидендов позволяет рассматривать эмитента как функционирующее предприятие, приносящее непрерывный доход акционерам, и определять внутреннюю стоимость акции. Инвестор, который может определить возможные изменения в темпах роста дохода или дивидендов раньше других участников рынка, имеет возможность получить большую выгоду от своих операций с акциями.
В связи с обратной зависимостью между стоимостью ценных бумаг и ставками дисконта, активность на рынке ценных бумаг обычно падает, когда растут процентные ставки (инвесторы вкладывают деньги в банки, а не в ценные бумаги). И наоборот, когда процентные ставки в банках падают, на фондовом рынке начинается определенный подъем деловой активности ("быки" поднимают курс). Резкое снижение процентных ставок в США в период 2001-2002 годов связано с необходимостью стимулировать развитие производства и преодоления существенного падения фондового рынка.

Показатель капитализированной стоимости акций

Показатель капитализированной стоимости акций (показатель капитализации, Market Capitalization) определяет суммарную рыночную стоимость акций корпорации при их текущей рыночной (курсовой) цене.
Данные о количестве выпущенных акций обычно публикуются в информации об уставном фонде эмитента. При расчете капитализации учитываются как простые, так и привилегированные акции. В качестве курсовой цены при биржевой торговле принимают чаще всего цены закрытия. А в условиях Украины, при котировке этих акций в системе ПФТС, можно принимать последнюю цену в ПФТС.
Также капитализация — это показатель, характеризующий объем капитала компании в виде рыночной оценки ее акций.

Пример 4
Компания "Версальское СМУ" выпустила в обращение 800 тыс. акций, которые в настоящий момент продаются по рыночной цене 8 грн. за акцию. Тогда:
Капитализированная стоимость акций = 800000 х 8 = 6 400 000 грн.
Показатель капитализации эмитента сравнивают за разные периоды и с показателями аналогичных эмитентов. По капитализированной стоимости акций можно судить о рыночной стоимости корпорации, которая является эмитентом данных акций. Если размер анализируемого эмитента капитализации уменьшается, то это является признаком недостаточной инвестиционной привлекательности этих акций в данный момент времени, ухудшения прогнозов успешной деятельности предприятия. Ускоренный рост размера капитализации свидетельствует о благоприятных прогнозах и ожиданиях участников рынка, о заинтересованности в акциях этого эмитента.
Для корректного анализа всех показателей группы эмитентов их предварительно необходимо сгруппировать по размеру капитализации и анализировать отдельно каждую группу.
Достаточно распространенным показателем является показатель капитализации рынка, в качестве которого принимают суммарную стоимость акций всех эмитентов, акции которых котируются на рынке.

Показатель прибыли на одну акцию

Доход или прибыль на одну акцию (EPS) — это чистая прибыль (чистый доход, как считается по западным нормам) в расчете на одну простую акцию в обращении, которая остается в распоряжении компании после вычета всех расходов, налогов и дивидендов по привилегированным акциям и представляет собой максимальную сумму, которая может быть выплачена в качестве дивиденда на простую акцию за отчетный год. Рост прибыли на одну акцию обеспечивает инвесторам рост дохода и капитала, ради чего и покупаются акции.
Чистая прибыль (убыток) на одну простую акцию определяется делением разницы между суммой чистой прибыли (убытка) и суммой дивидендов на привилегированные акции на среднегодовое количество простых акций в обращении.
Следует добавить, что в условиях Украины при расчете этого показателя вместо чистого дохода должна использоваться величина чистой прибыли компании за последний год. Прибыль принимается за календарный год. Среди западных аналитиков иногда используется вариант расчета с принятием прогноза прибыли за текущий год.