Печатный станок под замком. Почему НБУ остановил эмиссию гривны и как это повлияет на инфляцию

Национальный банк в 2023 году намерен обойтись без эмиссии. По крайней мере, в январе НБУ печатный станок не включал еще ни разу.

"Национальный банк в 2023 году не производил выкуп внутренних государственных облигаций. И в течение года дефицит бюджета не должен финансироваться за счет прямого выкупа ОВГЗ со стороны НБУ", – сообщила пресс-служба НБУ в ответ на запрос delo.ua.

Нацбанк рассчитывает на помощь со стороны международных партнеров. Именно благодаря им Украина смогла покрыть дефицит госбюджета (пусть и частично) в 2022 году. А в 2023 году вливания из-за рубежа позволят избежать эмиссии.

Международная поддержка решит проблемы госбюджета

Согласно данным, которые предоставил редакции глава парламентского комитета по вопросам финансов, налоговой и таможенной политики Даниил Гетманцев, в течение 2022 года Украина привлекла на покрытие бюджетного дефицита порядка 31,1 млрд долл. внешней помощи.

По оценкам министра финансов Сергея Марченко, в 2023 году Украине необходимо около 38 млрд долл., чтобы перекрыть бюджетный дефицит и не проводить эмиссию.

В принципе, эта цифра не кажется фантастической, если учитывать обещанные суммы со стороны ключевых международных доноров. ЕС утвердил программу финансирования на 18 млрд евро (из них 3 млрд евро уже получены), США перечислят со своей стороны еще 13,4 млрд долл. МВФ, как сообщило издание Bloomberg, согласовывает новую долгосрочную программу кредитования на 16 мрлд долл. Причем, первый транш от Фонда может поступить уже весной.

Помимо этого, Украина, ЕС, страны "Большой семерки" (G7) и ряд МФО организовали координационную платформу под условным названием "финансовый «Рамштайн", которая должна упростить привлечение донорских средств для Украины.

Денег много, но как заставить их работать?

Впрочем, остается вопрос, что делать с уже напечатанной гривной и как Минфину стимулировать спрос на военные облигации, если на рынке не будет Нацбанка.

Распределение портфеля ОВГЗ по итогам первичных размещений

НБУ остается крупнейшим держателем ОВГЗ. Его портфель к началу февраля превышает 700 млрд грн. На втором месте после НБУ – банки. Но их портфель в течение прошлого года только сокращался. Если к 24 февраля 2022 года объем ОВГЗ, которым владели банки, составил 538 млрд грн, то к 31 января 2023 года он сократился до 506 млрд грн.

Это и неудивительно, поскольку максимальная доходность, которую предлагает на первичных аукционах по размещению ОВГЗ Минфин, составляет 19,5-19,7% (по гривневым бумагам). В то же время, вложения в депозитные сертификаты со стороны банков в течение 2022 года выросли с 213 млрд грн до рекордных 458 млрд грн, поскольку доходность этого инструмента на данный момент – 23% (учетная ставка "минус" 2 п.п.). Иными словами, банкам по-прежнему выгоднее держать свободную ликвидность в депсертификатах, чем "замораживать" деньги в ОВГЗ.

Незначительно, на 7 млрд грн до 32 млрд грн, с марта 2022 года по январь 2023 года включительно вырос портфель ОВГЗ физлиц и на 32 млрд грн до 112 млрд грн – портфель гособлигаций юрлиц. Нерезиденты продали из своих запасов ОВГЗ на 11 млрд грн и у них на руках осталось порядка 64 млрд грн.

Такие результаты вызывают сомнения, что рынок в отсутствие НБУ сможет поглотить новые размещения ОВГЗ. Но правительство вместе с Нацбанком настроены довольно оптимистично.

НБУ полагается на банки и все-таки надеется привлечь их деньги в гособлигации. Нацбанк в январе разрешил банкам покрывать до 50% общего объема их обязательных резервов за счет так называемых "бенчмарк-ОВГЗ". Минфин разместил уже три таких выпуска облигаций: два из них 24 января на общую сумму 11,2 млрд грн, третий – 31 января на 2,1 млрд грн.

Кроме того, как сообщил агентству "Интерфакс-Украина" уполномоченный Кабмина по вопросам управления государственным долгом Юрий Буца, смягчение инфляционных ожиданий на 2023 год делает ОВГЗ все более привлекательным инструментом. И если доходность гособлигаций будет превышать темпы инфляции, покупателей бондов станет больше.

"В январе уже существенно оживился первичный рынок ОВГЗ. Если, например, в сентябре 2022 года Минфин привлек от продажи гривневых ОВГЗ всего 900 млн грн, то за четыре аукциона в январе 2023 года (не учитывая аукцион 31 января) правительству удалось привлечь 40,7 млрд грн", – сообщила в своем комментарии пресс-служба НБУ.

Но вторичный рынок ОВГЗ по-прежнему вялый. Только в январе 2023 года активность на нем приблизилась к январю 2022 года. Тем не менее, среднедневной объем сделок с госооблигациями редко превышает 2 млрд грн. Из-за этого и доходность бумаг особо не отличается от той, по которой их размещает Минфин, максимум она составляет 20-21%.

Вдохнуть жизнь во вторичный рынок мог бы НБУ, выйдя на него со своим запасом облигаций. Но если еще осенью 2022 года Нацбанк рассматривал такую возможность, то сейчас, как уточнила пресс-служба регулятора, у НБУ "...нет планов по продаже ОВГЗ из своего портфеля на вторичном рынке".

Нет эмиссии – ниже инфляция. Но есть одно "но"...

На самом деле, основную выгоду от прекращения эмиссии получат рядовые потребители. Ведь печатный станок является одним из факторов раскручивания инфляции. Разумеется, этот фактор не единственный. Есть и другие весомые причины роста цен - разрушение и остановка предприятий, рост издержек производителей, энергодефицит, проблемы с логистикой. Но все-таки эмиссия явно не способствует ценовой стабильности.

Прогноз основных макропоказателей на 2023-2025 годы

НБУ ожидает, что в 2023 году инфляционные риски пойдут на спад и годовая инфляция замедлится до 18,7% после 26,6% в 2022 году.

Есть ли вероятность, что НБУ снова запустит печатный станок? Аргументом в пользу такого шага может стать нехватка той самой международной помощи, на которую возложены столь большие надежды. К тому же, в связи с затягиванием боевых действий, потребность в деньгах может вырасти. Например, глава МВФ Кристалина Георгиева заявляла, что Украине в 2023 году может потребоваться до 4-5 млрд долл. в месяц на покрытие бюджетных потребностей. Всего это 48-60 млрд долл., что ощутимо больше той суммы, на которую рассчитывает Минфин.

В этом случае инфляционная картина может ухудшиться: НБУ не исключая рост цен в 2023 году выше уровня 20%. Это может произойти в случае эскалации боевых действий и усиления обстрелов инфраструктуры, что существенно ограничит экономическую активность и усилит инфляционное давление.

Прогноз уровня инфляции на 2023-2025 годы, %