Не родись государственной

Налоговая политика и обслуживание внешнего долга остаются основными составляющими кредитной истории НАК "Нафтогаз Украины".

Нафтогаз Украины" получил очередной иностранный кредит на сумму $350 млн. На этот раз кредитором выступило английское отделение швейцарского Credit Suisse. Через сутки львиная доля полученного кредита ($306 млн.) была перечислена компании RosUkrEnergo в счет погашения долга за поставленный газ. Теперь общий кредитный портфель национального нефтегазового монополиста достиг отметки в $2,17 млрд.

Портфель без ручки

Кредитный портфель государственного "Нафтогаза Украины", по оценкам аналитиков фондового рынка, сегодня приблизился к верхнему пределу закредитованности, свойственной нефтегазовым компаниям Старого света. Соотношение заемных средств к собственному капиталу НАК составит к концу года 35-36% и достигнет уровня итальянской ENI (35,2%) и немецкого Ruhrgas (36,1%). Закредитованность "Нафтогаза" уже значительно превышает уровень Gaz de France (30,9%), норвежской Statoil (32,1%) и российского "Газпрома" (33,9%), который реализует целую серию крупнейших и высокозатратных инфраструктурных проектов, в том числе строительство Североевропейского газопровода или освоение Штокмановского месторождения на шельфе Баренцового моря.Что касается наиболее сопоставимой с "Нафтогазом Украины" нефтегазовой компании Восточной Европы — польской PGNiG, то доля привлеченных средств у нее составляет 11,8%, что в три с половиной раза меньше, чем у украинской госкомпании.В отличие от "Газпрома", "Нафтогаз" сегодня не может похвалиться крупными и высокорентабельными инвестиционными проектами, которые способны не только вывести компанию на новый виток развития, но и послужить источником погашения иностранных займов.

Кесарево отсечение

После двукратного повышения налоговой нагрузки на компанию правительством Юлии Тимошенко, с 2005 года "Нафтогаз" фактически перекачивает полученные иностранные займы в бюджет, стремясь удовлетворить налоговые аппетиты правительства. Тем не менее, объемы налоговой нагрузки на компанию продолжают расти. Если в 2003-2004 годах доля налоговых изъятий в валовом доходе "Нафтогаза" колебалась в пределах 11-12%, то с приходом в правительство Юлии Тимошенко она выросла до 20,3%.Правительство Юрия Еханурова продолжило тенденцию, подняв планку изъятий до 22,5%. Впрочем, и новое правительство Виктора Януковича сочло это недостаточным и планирует в 2007 году получить от "Нафтогаза" 26,6% его валовых доходов. Верховная Рада в стороне не осталась — 6 декабря она подтвердила намерения правительства принятием государственного бюджета на 2007 год. В компании считают, что это приведет к "критическому дефициту денежных средств".В правительстве финансовое положение "Нафтогаза" предпочитают не комментировать. По данным Минфина, опубликованным агентством УНИАН, дефицит собственных средств НАК "Нафтогаз Украины" в 2007 году составит более 15,6 млрд. грн., да и то при условии стопроцентных расчетов потребителей за газ. Убыток "Нафтогаза" при этом прогнозируется на уровне 2 млрд. 264,188 млн. грн. В случае же расчетов населения за потребленный газ на уровне 95% и предприятий коммунальной теплоэнергетики (ТКЭ) — 85%, при условии что и "Укрнафту" не удастся заставить реализовывать газ для населения по цене, установленной НКРЭ, дефицит денежных средств НАК "Нафтогаз Украины" в 2007 году составит 18,55 млрд. грн. (в 2006 году прогноз дефицита собственных средств НАК составлял 10,615 млрд. грн.).В качестве вариантов снижения убыточности НАК "Нафтогаз" в Минфине рассматривают, во-первых, повышение ставки на транзит российского газа с $1,6 до $2,2. за тысячу кубометров на 100 км, хотя соглашения от 4 января не предусматривают такой возможности. Во-вторых, Минфин предлагает проработать вопрос увеличения цены на газ для предприятий ТЭК (с 686 до 980 грн. за тысячу кубометров) и для бюджетных организаций (с 648 до 1280 грн. за тысячу кубометров). Но опять же, в госбюджет при этом заложена норма о компенсации роста стоимости газа для этих потребителей за счет дополнительных налогов с самого "Нафтогаза". В-третьих, "для финансирования инвестиций за рубежом" компании предложено "привлечение кредитов". Однако даже в случае реализации всех трех предложений минфиновских чиновников дефицит денежных средств НАК "Нафтогаз Украины" в 2007 году удастся снизить всего лишь до 9,805 млрд. грн.

Так было не всегда

Период 2005-2007 годов является не единственным в истории "Нафтогаза Украины", когда компанию пытались обложить нереальными налогами. Бюджет 2001 года предусматривал начисление НАК 7,8 млрд. грн. налогов и сборов (21,75% от дохода), госбюджет-2002 — 8,3 млрд. грн. (16,14%). Однако вплоть до 2005 года компания ни разу не уплачивала в бюджет более 6,1 млрд. грн., поскольку не могла этого сделать физически — денег не было. Разница между правительственными желаниями и НАКовскими возможностями накапливалась в виде недоимки перед бюджетом и в конце 2004 года достигла 5 млрд. грн. В конце 2004 года ситуация изменилась. НАК "Нафтогаз Украины" под руководством Юрия Бойко освоил механизм привлечения внешних заимствований, предварительно подготовив аудированную финансовую отчетность за 2001-2003 годы и получив кредитный рейтинг агентств Fitch и Moody's. Первые небольшие кредиты немецких и российских банков позволили компании начать писать свою кредитную историю. Также при Бойко "Нафтогаз" расчистил свой баланс, урегулировав задолженность перед "Газпромом" в $1,43 млрд. и Туркменистаном ($320 млн.) и таким образом став привлекательным для кредиторов.В открытые Юрием Бойко двери западного финансового сообщества помпезно вошел Алексей Ивченко, подписавший 31 апреля 2005 года первый кредитный договор с "Дойче Банк" на $300 миллионов.В августе за первым 300-миллионным траншем последовал второй. А в промежутке между ними Алексей Ивченко успел привлечь $40 млн. у российского Альфа-Банка. До конца 2005 года были привлечены еще два кредита на общую сумму $420 млн. Таким образом, общий объем займов "Нафтогаза" за 2005 год составил $1,060 млрд.В 2006-м финансовые аппетиты "Нафтогаза" стали скромнее. В период после официального ухода Алексея Ивченко в парламент его команда успела привлечь $60 млн. у Альфа-Банка и $200 млн. у голландского ABN-AMRO. Еще один $40-миллионный кредит Альфа-Банка был перекредитован в начале августа. С 14 августа — с появлением Владимира Шелудченко — заимствования прекратились.Самое удивительное в кредитной истории "Нафтогаза" — это то, что 2,2-миллиардный долг был накоплен компанией всего за два с небольшим года (с октября 2004-го по ноябрь 2006-го) и что практически ни копейки из этих средств не пошло на инвестиционные проекты или развитие основных видов деятельности НАК.

Последний из могикан?

Последний из привлеченных кредитов НАК может служить ярким объяснением этой парадоксальной ситуации. Как уже отмечалось выше, большая часть средств привлеченного $350-миллионного кредита была направлена на погашение долга перед RosUkrEnergo за поставленный в первом квартале природный газ.Так называемая "предвыборная ситуация" начала 2006 года вынудила правительство Юрия Еханурова отсрочить введение новых повышенных цен на газ для предприятий теплокоммун-энерго до 1-го мая. В результате "Нафтогаз" был вынужден, приобретая импортный газ по $95 на российской границе, продавать его теплогенерирующим компаниям по 206 грн. без НДС ($40) — т. е. с убытком около $55 на тысяче кубометров. Если умножить этот убыток на объем импорта газа в первом квартале — 16 млрд. кубометров, то общий убыток "Нафтогаза" в первом квартале составит порядка 4,8 млрд. грн., т.е. свыше $850 млн. Долг перед поставщиком — RosUkrEnergo — за первый квартал составил свыше $600 млн. и погашался из июньского $200-милионного кредита ABN-AMRO и доходов "Нафтогаза" от других видов деятельности — в частности, от транзита газа. Однако их оказалось недостаточно, и "Нафтогазу" пришлось привлечь для окончательных расчетов с поставщиком еще $350 Credit Suisse. Не сделать компания этого тоже не могла — неурегулированный долг перед Туркменистаном в прошлом году толкнул Ашхабад на скандальный отказ от прямых поставок газа в Украину, и ситуация могла повториться снова.

Так будет не всегда?

Сегодня правительства последних лет совместными усилиями подвели "Нафтогаз" к той критической грани, за которой дефицит денежных средств компании может стать неуправляемым и вызвать крайне тяжелые последствия как для НАК, так и для страны в целом. Лимит кредитования фактически исчерпан, ресурсов для погашения первого пика возвращения кредитов, приходящегося на 2007 год, у компании фактически нет. Кроме того, в результате ценового компромисса в газовом вопросе с Россией "Нафтогаз" фактически лишился одного из основных видов своей деятельности — реализации газа промышленным потребителям, что обеспечивало НАК значительный оборот денежных средств и пусть не очень большую, но все же прибыль.Несмотря на эти факторы и их понимание Минфином, налоговая нагрузка на государственную энергомонополию в 2007 году не только не снижена, а наоборот — значительно, на 25%, увеличена. Правительство не демонстрирует даже намека на намерение повысить цены на газ на внутреннем рынке в связи с увеличением его входящей стоимости с $95 до $130 за 1000 кубометров. Совершенно очевидно, что налоговая нагрузка на "Нафтогаз" является непосильной, а положение компании — крайне нестабильным. Игнорирование этих фактов неизбежно вынудит Минфин и правительство в целом в авральном, а не плановом порядке заниматься изысканием средств для поддержки госкомпании уже в 2007 году.

Мнение

Владимир Нестеренко, старший аналитик Concorde Capital
В настоящий момент финансовое состояние "Нафтогаза" можно охарактеризовать как тяжелое. Убытки в начале этого года привели к увеличению дефицита оборотных средств, который приходится финансировать за счет кредитных ресурсов. Несмотря на увеличение внутренних тарифов на газ, есть риск того, что денежный поток от операционной деятельности будет недостаточен для погашения кратко-срочных займов в следующем году, и компания будет вынуждена рефинансировать короткие кредиты. Особенно если в силу вступит закон о госбюджете на 2007 год, согласно которому "Нафтогаз" должен будет выплатить 2,64 млрд. грн. налогового долга. В целом же размер кредитной задолженности и способность ее обслужить будет зависеть от средней цены реализации газа в 2007 году.Если оценивать именно политику заимствований компании, а не ее экономическую политику в целом, можно сказать, что она была и остается адекватной. В кредитном портфеле преобладают долгосрочные необеспеченные кредиты, процентные ставки в целом соответствуют уровню риска.

Юрий Алексеенко, аналитик Millennium Capital
Несмотря на солидный кредитный портфель и убыток в 2005 году, мы оцениваем финансовое состояние НАК как удовлетворительное. Считаем, что дефицит оборотных средств, который испытывает компания, временный. Значительное увеличение налоговой нагрузки отрицательно скажется на финансовых показателях НАК "Нафтогаз Украины", что приведет к существенному ухудшению кредитного рейтинга компании. Последнее может негативно повлиять на ставки внешних кредитов для НАК. Оценивая потенциал компании, считаем, что НАК "Нафтогаз Украины" могла бороться за более низкие ставки кредитов в пределах LIBOR+2%. Доля заемных средств НАК к собственному капиталу, что составляет около 33%, находится на уровне показателей ведущих европейских нефтегазовых компаний.