"У 2023 році ми маємо намір зменшити емісію вдвічі", – заступник голови НБУ Сергій Ніколайчук

– Правління НБУ 8 вересня вирішило не змінювати облікову ставку. Це означає, що її поточний рівень є прийнятним?

Рішення підвищити облікову ставку до 25%, яке НБУ прийняв ще на початку червня, себе виправдало. Зараз такий рівень ставки є достатнім для підтримання стабільності у макрофінансовій сфері. Те саме стосується і рішення про коригування офіційного курсу гривні до долара в липні. Так, зараз ми не бачимо якоїсь неконтрольованої ситуації. У тому числі, це стосується інфляції. Але реальність могла би бути зовсім іншою, якщо би ми не зробили такі кроки (зміна ставки та офіційного курсу гривні – ред.).

– І все ж таки, чи можна говорити про те, що підвищення облікової ставки виправдало себе з точку зору монетарної трансмісії та скорочення темпів інфляції? Адже дохідність гривневих інструментів зростає повільно, що не дає можливості зупинити емісію, а інфляція багато в чому пов’язана із зростанням світових цін.

Перегляд облікової ставки мав збільшити привабливість гривневих інструментів порівняно з валютою. Щоб проаналізувати результати цього кроку потрібно дивитися на два сценарії. Перший – це підвищення ставки, другий – її збереження на рівні 10%.

Згадаємо травень. Тоді ставки за гривневими депозитами населення, в залежності від строковості, становили в середньому 6-8% річних. За збереження облікової ставки вони б продовжували падати. Після підвищення ставки цей тренд розвернувся і дохідність депозитів почала зростати. Й загалом темпи зростання ставок за депозитами відповідають нашим очікуванням та тим тенденціям, які ми бачили до війни.

Що стосується ОВДП, то їх дохідність на первинному ринку змінилася несуттєво. Але хочу нагадати, що на початку серпня Національна комісія з цінних паперів та фондового ринку відкрила вторинний ринок держоблігацій. І наразі за найліквіднішими гривневими ОВДП зі строком обігу 6-12 місяців ставки стабілізувалися на рівні 20-25%. Це відображає поточний стан цього ринку.

– Щодо інфляційних очікувань. Нацбанк як і раніше залишає свій прогноз інфляції на 2022 рік на рівні близько 30%?

У липні НБУ опублікував макропрогноз, згідно з яким інфляція у 2022 році становитиме 31%. Проте за результатами липня та серпня ми побачили, що темпи зростання споживчих цін були дещо повільнішими за наші очікування. Це насамперед пов’язано зі зниженням ціни нафти у світі та із насиченням внутрішнього ринку пальним, що зменшило його вартість в середині країни. Також ми закладали в наш прогноз повернення акцизів на пальне та додаткове оподаткування імпорту на рівні 10%. Цього наразі не відбулося. Тож з урахуванням цих та інших чинників інфляція за підсумками 2022 року може бути нижчою порівняно з нашими попередніми оцінками.

– Якщо темпи інфляції знизяться, то наскільки?

Рівень інфляції у 2022 році може виявиться нижчим за 30%. Втім, інфляційні процеси до кінця поточного року та у 2023 році значною мірою залежатимуть від того, наскільки баланс попиту та пропозиції на валютному ринку, рівень резервів (НБУ – ред.) та інші чинники дозволятимуть нам підтримувати курсову стабільність. Наразі це наш основний монетарний якір.

Якщо оцінювати поточну ситуацію на валютному ринку, то вона виглядає значно кращою, ніж у червні та липні. У серпні пожвавився експорт, Україна отримала майже 5 млрд дол. міжнародної допомоги, є оптимістичні сподівання щодо надходження нових порцій зовнішньої підтримки. Крім того, валютний ринок непогано відреагував на наші попередні дії, в тому числі на коригування офіційного курсу. Показовим є те, що обсяги інтервенцій для підтримання стабільності гривні зараз є значно нижчими, ніж у травні-червні.

– Ваша думка, чи не надто завищені очікування щодо міжнародної підтримки? Адже обсяги фактичної допомоги поки що складають приблизно половину заявлених сум.

З початку війни Україна вже отримала більше 17 млрд дол. міжнародної фінансової допомоги, з них майже 8,5 млрд дол. – це гранти. Щоб зрозуміти, чи достатніми є ці обсяги, потрібно подивитися на дефіцит бюджету. За період з березня по серпень він становив 15 млрд дол. Це з урахуванням 8,5 млрд дол. міжнародних грантів, які враховуються в доходах бюджету. Без них дефіцит перевищив би 23 млрд дол.

За рахунок отриманих кредитів від міжнародних партнерів – їх обсяг з початку війни становить 8,9 млрд дол. – уряд профінансував більше половини цього дефіциту в 15 млрд дол. Звичайно, хотілося, щоб обсяги підтримки були суттєвішими, аби ми могли повністю відмовитися від емісійного фінансування дефіциту.

Ще одна проблема – міжнародна допомога надходить нерівномірно, а кошти потрібні тут і зараз. Перша хвиля активізації фінансування була навесні, коли прийшли кошти від МВФ та Світового Банку. Потім була певна пауза. І далі значну частину допомоги Україна отримала вже наприкінці літа.

У найближчі місяці в нас доволі непогані перспективи. Ми очікуємо надходження близько 12 млрд дол. анонсованих раніше. З них 8 млрд євро від Євросоюзу, 1,5 млрд дол. – від Сполучених Штатів, решта – від інших кредиторів. Плюс Адміністрація президента США подала до Конгресу проект додаткового пакету допомоги Україні на 4,5 млрд дол., які теж можуть стати внеском у нашу фіскальну стійкість.

– НБУ неодноразово заявляв про неприпустимість постійного "латання дірок" в держбюджеті шляхом викупу ОВДП. Втім, портфель облігацій Нацбанку з 24 лютого зріс майже вдвічі. До якої межі може відбуватись емісія? Наприклад, представники Офісу президента вважають, що емісія в обсязі до 60 млрд грн в місяць не є загрозою.

Ми дуже добре розуміємо всі ризики емісійного фінансування бюджету, оскільки кожна емітована гривня створює додатковий попит на валюту та загрозу для макроекономічної стійкості. Але водночас ми не можемо зараз повністю припинити фінансування бюджету, тому що в такому випадку виникатимуть проблеми з фінансуванням критичних напрямів. А це питання оборони, соціальних виплат і багато іншого. 

Що тоді робити? Різними шляхами обмежувати обсяги емісії. У нас є домовленість з Кабміном, що до кінця 2022 року ми будемо підтримувати державний бюджет на 30 млрд грн щомісячно. Такі обсяги матимуть обмежений вплив на ціни та курс, і вони вже враховані в нашому прогнозі.

У наступному році багато буде залежати від того, з якими показниками Рада затвердить держбюджет-2023, та від обсягів міжнародної допомоги Україні. Ми маємо намір скоротити емісію принаймні вдвічі (у 2023 році – ред.), а до беземісійного фінансування бюджету повернутися у 2024 році.

– Якими можуть бути інші джерела неемісійного фінансування окрім міжнародної допомоги?

Приватизація, можливості якої за поточних умов досить обмежені, а також боргові запозичення. Звичайно, зовнішні ринки капіталу для України закриті. Але на внутрішньому ринку у Мінфіну є ще невикористаний значний потенціал для залучення коштів. Однак для того, щоб активізувати такі запозичення, потрібно підвищувати ставки за ОВДП.  

– До речі, чи планує НБУ "розконсервувати" свій портфель ОВДП та вийти з ним на вторинний ринок?

Ми обговорюємо це питання всередині НБУ. Фактично, це може бути одним з елементів посилення монетарної трансмісії та стерилізації надлишкової гривневої ліквідності. Крім того, цей крок дозволить зменшити негативний вплив від емісії. Наразі ми опрацьовуємо технічні моменти та проводимо консультації з нашими стейкхолдерами.

– Якими можуть бути ризики такого кроку?

Існує думка, що застосування цього механізму Національним банком може знизити ефективність первинних аукціонів Мінфіну. На мою думку, причина малорезультативності аукціонів на первинному ринку полягає саме в низьких ставках. І незначні обсяги залучень Мінфіну на внутрішньому борговому ринку навіть до запуску вторинного ринку ОВДП тому доказ.

Щоб аукціони Міністерства фінансів були успішними, йому слід рухатися до тієї дохідності ОВДП, яку хоче бачити ринок. НБУ, у разі виходу зі своїм портфелем держоблігацій, орієнтуватиметься насамперед на ринкову дохідність ОВДП. Бо інакше такий крок не матиме жодного сенсу.

– Приймаючи рішення про девальвацію офіційного курсу гривні, НБУ планував скоротити витрати із міжнародних резервів. Спочатку експортери дійсно почали продавати валюту. Але до вересня обсяги операцій на міжбанку скоротилися у рази, а за підсумками серпня обсяги викупу валюти впали втричі. Чи можна говорити, що мета девальвації була досягнута?

Коригування офіційного курсу мало дуже потужний короткостроковий ефект. Враховуючи те, що велика частина експортерів притримувала виручку, обсяги продажу валюти після 21 липня були суттєвими. Далі ця хвиля дійсно зменшилась.

Водночас можна однозначно говорити про те, що коригування курсу та інші заходи НБУ з валютного регулювання покращили ситуацію на валютному ринку. Наприклад, у серпні експортна виручка зросла до 3,1 млрд дол. (+11% до липня – ред.). Але навіть ще відчутніше коригування курсу вплинуло на попит на валюту з боку імпортерів.

До корекції курсу НБУ витрачав на підтримку гривні приблизно 4 млрд дол. на місяць. У серпні обсяг інтервенцій склав 1,3 млрд дол. З урахуванням тих коштів, які Міністерство фінансів продає зі свого рахунку в одному з державних банків (на які також находить міжнародна допомога – ред.), сума валютних інтервенцій з боку держави зараз приблизно вдвічі менша, ніж у травні-червні.

– Якщо ефект девальвації був короткостроковим, то можна зробити висновок, що загроза для курсової стабільності залишається. Тим паче, що від’ємне сальдо платіжного балансу України за 7 місяців 2022 року становило 8,4 млрд дол.

На сьогодні баланс попиту та пропозиції на валютному ринку нас більш-менш влаштовує. І за нашими оцінками, він не має погіршуватися упродовж вересня та жовтня. Ми також очікуємо, що завдяки міжнародній допомозі ми зможемо утримувати золотовалютні резерви на достатньому рівні. Отже, в нас вистачить можливостей толерувати різницю між експортом та імпортом. Втім, у середньостроковій перспективі ризики для гривні залишаються суттєвими, і потрібно думати, якими макроекономічними заходами вирівнювати платіжний баланс.

– Про які макроекономічні заходи може йти мова?

Можливі варіанти – додаткове оподаткування імпорту, повернення акцизів на пальне. Це, у свою чергу, дозволить також зменшити обсяги емісійного фінансування дефіциту бюджету, що додатково стримуватиме нарощення імпорту і відповідно попит на валюту.

Ми, зі свого боку, можемо коригувати важелі валютного регулювання. Наприклад, одне з останніх нововведень – постанова № 157. Вона забороняє юрсобам, які мають значні валютні залишки на рахунках, купувати валюту для оплати імпорту.

– Якою є ймовірність перегляду офіційного курсу в найближчому майбутньому?

Зараз підстав для цього немає.

– Нацбанк 5 вересня змінив деякі правила продажу валюти фізособам. Зокрема, тепер банки можуть продавати клієнтам готівку на суму, яка включає також увесь обсяг придбаної з 13 квітня у населення безготівкової валюти, а не половину, як було раніше. НБУ сподівається, що банкам вдасться швидше гасити попит на долар чи євро. Але ж проблема у тому, що банкам не вистачає готівки з логістичних причин.

Питання з логістикою та фізичною наявністю валюти вже вирішується. Нагадаю, що 7 вересня НБУ провів перший аукціон з обміну готівкової валюти на безготівкову з системно-важливими банками.

Ми будемо проводити такі операції, доки це буде необхідно. Проблема з нестачею готівкової валюти є суто ситуативною і наші операції дозволять швидко забезпечити банки готівковою валютою. Тим більше, що безготівкової валютної ліквідності загалом у банків вистачає.

– Які плани НБУ щодо обмінних пунктів? З огляду на те, що умови їх роботи стали більш жорсткими (заборона оголошувати курс, постанова № 166, законопроект № 7655 щодо авансування податку на прибуток), зі сторони може здатися, що йде поступове очищення цього сектору.

Нажаль, далеко не всі учасники готівкового валютного ринку з початку війни грали за правилами. НБУ на це відреагував, суттєво посиливши правила поведінки для небанківських установ.

Ми неодноразово наголошували, що війна – не час для спекуляцій, тим паче, ураховуючи, що саме на готівковому валютному ринку мають змогу купувати та продавати валюту громадяни. Тому доводиться робити правила роботи ринку більш чіткими та жорсткими. Зокрема, йдеться про податкову дисципліну небанківських фінансових установ, які через недосконалість чинної системи оподаткування приховують реальні обсяги валютно-обмінних операцій.

Звичайно, є ризик, що деякі гравці перейдуть в "сіру зону" і продовжать працювати без ліцензій. І це вже сфера відповідальності правоохоронних органів. Натомість інша, цивілізована частина ринку обмінних пунктів, яка адаптується до нових вимог та правил, буде надавати вищий рівень послуг своїм клієнтам, дбатиме про безпеку як власного персоналу, так і споживачів, та працювати разом з країною, а не окремо від неї. Саме цього ми і прагнемо.